Unternehmensbewertung mithilfe des Realoptionsansatzes (PDF)

Inhaltsangabe:Einleitung:
Es gibt viele Motive eine Unternehmensbewertung durchzuführen, sei es nun aufgrund von Fusionen, Übernahmen oder eines Initial Public Offering (IPO). Die Bewertung des Unternehmens ist jedoch kein Vorgang, welcher lediglich bei einem vollständigen oder teilweisen Eigentümerwechsel vorkommt. Vielmehr ist sie ein wichtiges Instrument zur Messung unternehmerischen Handelns und gewinnt als Beurteilungsmassstab im Zuge einer verstärkten Ausrichtung der Unternehmenspolitik im Sinne des Shareholder Value zusehends an Bedeutung.
Zum Zweck der Unternehmensbewertung wurde in der Vergangenheit eine Vielzahl von Verfahren entwickelt. Als häufigstes Bewertungsverfahren hat sich seit den neunziger Jahren die Discounted Cash Flow (DCF)-Methode etabliert.
In der Praxis kann beobachtet werden, dass oft erhebliche Unterschiede zwischen dem bezahlten Preis bei Unternehmenstransaktionen bzw. dem Börsenwert und dem durch die DCF-Methode berechneten Unternehmenswert (UW) bestehen. Diese Wertunterschiede erscheinen oft als fantasievolle Spekulationsblasen. Bei genauerer Analyse hingegen zeigt sich, dass bei der DCF-Methode der Umgang mit Risiko nur unzureichend berücksichtigt wird, da ein höheres Risiko immer einen tieferen UW zur Folge hat. Dabei stellt sich die Frage, ob mit höheren Risiken nicht auch Chancen verbunden sind, die in Zukunft zu einem höheren Wert führen können.
Die Grundlage für die Unternehmensbewertung nach der DCF-Methode bilden Businesspläne, welche zum Zeitpunkt der Bewertung erstellt werden. Mithilfe der zu dieser Zeit vorhandenen Plandaten und Informationen werden unwiderrufliche Unternehmensentscheide gefällt. Diese Vorgehensweise impliziert ein passives Unternehmensmanagement, was auf das Management moderner Unternehmen nicht zutrifft. Es wird dabei nicht berücksichtigt, dass das Unternehmen in Zukunft über umfangreichere Informationen verfügen wird und die Businesspläne anpassen kann. So kann es auf unvorhergesehene äussere Einflüsse reagieren und z.B. die Produktion ausdehnen, einschränken oder gar stilllegen. Oder wie es Copland/Antikarov formulieren, führt die DCF-Methode zu einer systematischen Unterbewertung, da der Wert der Handlungsflexibilitäten nicht berücksichtigt wird.
Der hohe UW kann somit mit strategischen Wertkomponenten, die aus den Handlungsflexibilitäten der Unternehmung in der Zukunft resultieren, begründet werden. Dabei stellt sich jedoch die Frage nach deren Quantifizierbarkeit.
Solche [...]